DossierIntroduction en Bourse versus émission obligataire : quels coûts pour quels bénéfices ?

1 - Les différents coûts d'une IPO et d'une IBO

En plus du temps passé en interne par les équipes dirigeantes pour préparer l'opération, celle-ci engendre des frais importants. Le chiffrage dépend de critères comme la taille de la société, le montant levé ou encore le choix des conseils. Issu de DAF magazine N° 12 - juin?- août 2013

Marc Lefèvre (NYSE EURONEXT)

Bourse ou émission obligataire, la première étape consiste, pour l'entreprise, à choisir quel marché lui convient. Si elles optent pour l'IPO (initial public offering), en France, les sociétés peuvent être cotées sur le marché libre, sur Euronext ou sur Alternext. Dispense de produire des comptes trimestriels audités et réalisation d'une opération d'un montant minimal de 2,5 millions d'euros : Alternext attire " la plupart des PME, qui sont plus à l'aise sur ce marché aux contraintes moins fortes ", remarque Marc Lefèvre, directeur du développement commercial et des relations émetteurs chez NYSE Euronext. Réservé aux entreprises dont la capitalisation va de 100 millions à 1 milliard d'euros, Euronext impose une réglementation beaucoup plus stricte, avec la communication trimestrielle du CA et la publication de comptes semestriels et annuels aux normes IFRS.

Dans le cadre d'une IBO (initial bond offering), les obligations émises par l'entreprise seront également cotées sur un marché. Une cotation sur Alternext nécessite une émission minimale de 5 millions d'euros, contre 10 millions minimum sur Euronext. Le choix du marché effectué, reste à définir les coûts générés par l'opération envisagée : recours à des conseils, frais de maintien, voire passage aux normes IFRS... et retrait de cote.

Introduction en Bourse : des prestataires incontournables

" Les coûts d'introduction sur Euronext ne sont pas nécessairement plus élevés que sur Alternext, remarque Damien Rahier, directeur général de la société de Bourse Portzamparc. Toutefois, une entreprise qui n'est pas déjà conforme aux normes IFRS devra anticiper certains frais supplémentaires pour être cotée sur Euronext. " En plus des conseils habituels des dirigeants, trois prestataires de service jouent un rôle prépondérant lors d'une IPO :

• le listing sponsor, qui établit le prospectus qui sera visé par l'AMF ;
• le PSI (prestataire de service en investissement), un intermédiaire financier qui place les titres de l'augmentation de capital ;
• l'agence de communication financière.

La commission prélevée par le PSI s'inscrit dans une fourchette comprise entre 3,5­% et 5­% environ des fonds levés, tandis que les frais liés au travail du listing sponsor s'élèvent à 2­%. Côté communication financière, prévoir de 50 000 à 200 000 euros en fonction de la portée de l'opération.

Autre élément : les frais d'admission prélevés par NYSE Euronext, environ 0,4­% de la somme levée. Au total, les coûts sont en général compris entre 5 à 7­% du montant levé. Pour une IPO de 10 millions d'euros, ils peuvent atteindre 700 000 euros, quand, pour une levée de fonds de 50 millions d'euros, ils seront aux alentours des 2,5 millions d'euros.

Alain de Woillemont, Daf (AgroGeneration)

Les conditions d'une émission obligataire sont comparables à celles d'une IPO. Le principal document à fournir par l'entreprise est le prospectus visé par le régulateur. Outre la préparation de ce prospectus, qui entraînera des frais d'avocats, il faudra également prendre en compte la commission des banques qui accompagneront l'entreprise lors de l'opération. La particularité de l'IBO est qu'elle nécessite l'obtention d'une note attribuée par une agence de notation agréée, comme Scope Credit Rating, Euler Hermes Rating ou Creditreform. Cette notation permet aux investisseurs de juger de la solidité financière de l'entreprise. Elle est facturée entre 15 et 50 000 euros.

Au total, les frais d'émission initiaux pour une IBO sont très variables mais représentent de 2 à 5­% du montant levé. " L'avantage est qu'il est possible d'intégrer ces frais au nominal. Il n'y a donc pas d'impact sur le compte de résultats, mais simplement un impact bilanciel ", remarque Alain de Woillemont, Daf de la société AgroGeneration. L'entreprise de production agricole a procédé à une IBO de 9,4 millions d'euros sur Alternext l'an dernier et a renouvelé l'opération en avril 2013 pour lever 11 millions.

Témoignage : Pascal Magne, Daf de Maesa

Pascal Magne, DAF (Maesa)

" Malgré le bilan positif de notre IPO, nous avons procédé à un retrait en raison d'une liquidité faible sur le marché. "
Maesa, qui crée et développe des gammes de produits de beauté, est entrée en Bourse en 2006. Elle développe alors un CA de 20 millions d'euros. Début 2011, la société, dont le CA a atteint 76 millions d'euros, ne trouve plus d'avantages à être présente sur les marchés financiers et décide de mettre fin à l'aventure. " Le bilan est tout de même globalement positif, puisque ce passage sur les marchés actions a permis d'asseoir l'entreprise et l'a aidée dans ses opérations de croissance externe, estime Pascal Magne, le Daf de Maesa. Mais l'intérêt est devenu limité en raison d'une liquidité faible sur le marché. Le fait de sortir de la Bourse permet de recentrer l'énergie dépensée à préparer des communiqués et à organiser des réunions investisseurs sur des choses utiles au développement de l'entreprise. " Depuis le retrait de la cote, Maesa économise un peu plus de 200 000 euros annuels de frais. Le coût de l'opération, pour l'entreprise, a représenté environ 600 000 euros.

Entrée en Bourse : des frais récurrents à ne pas négliger

Que ce soit pour une IPO ou une IBO, l'entreprise règlera des frais récurrents. Pour la première opération, ces coûts fixes sont liés à l'audit des comptes, à l'animation boursière du titre et aux actions de communication. La société devra s'acquitter d'un contrat de liquidité de 10 à 20 000 euros annuels, destiné à fluidifier le cours boursier de l'entreprise. Les frais incluent aussi l'audit des comptes : une entreprise cotée sur Alternext publiera ses comptes annuels audités sur le site de NYSE Euronext. " Au total, l'entreprise doit faire face à des frais minimaux de 100 000 euros annuels pour maintenir l'opération, mais ce chiffre peut atteindre 200 000 euros ou plus en fonction des opérations de communication décidées par la direction ", précise Damien Rahier (Portzamparc).

De nombreuses sociétés utilisent la Bourse comme un moyen de communiquer vis-à-vis de leurs prospects, de leurs clients ou de leurs partenaires, voire des investisseurs, au moyen de road shows. " Cette communication a un prix, mais il est moins important que celui d'une campagne de publicité comprenant des spots télévisés, et elle permet que la presse financière s'intéresse au dossier ", ajoute le dg de Portzamparc. Par ailleurs, toute société déjà cotée a la possibilité de procéder à une émission secondaire pour lever des capitaux supplémentaires. Les coûts sont alors moins importants que ceux de l'IPO initiale, mais certains coûts fixes demeurent. " Pour une levée de fonds complémentaire, les frais n'atteindront pas 5­% ", confirme Damien Rahier. Dans le cas d'une IBO, les frais récurrents seront liés au coupon, c'est-à-dire à l'intérêt qui sera versé chaque année aux investisseurs. Le niveau du coupon, très variable, est choisi par l'entreprise, aidée de ses conseils. Son montant est principalement lié au risque, et donc à la notation de l'entreprise. Si les groupes très solides peuvent se permettre d'émettre des obligations avec un rendement inférieur à 5­%, les coupons des PME se situent en général entre 7 et 9,5­%. La société immobilière Capelli, qui a procédé à la première IBO sur Alternext l'an dernier, proposait un rendement annuel brut de 7­% pour une notation BBB.

Outre le coupon, les frais récurrents de l'IBO incluent aussi la mise à jour de la notation, dont le montant, variable, peut atteindre 30 000 euros annuels. Il faut aussi compter un contrat auprès d'un partenaire financier qui s'occupera de la mécanique de collecte et du paiement du coupon chaque année. Là encore, ces frais sont très variables, en fonction du nombre d'obligations émises et du nombre de souscripteurs.

Anticiper l'après-bourse

Il arrive que le fait d'être coté ne corresponde plus aux aspirations de l'entreprise. Liquidité insuffisante, notoriété ou capitaux propres suffisants pour poursuivre son développement : il est alors temps d'envisager un retrait de la cote, mais cela entraîne des frais. Ceux-ci sont constitués du montant du rachat des actions en circulation, puisque l'entreprise doit tout d'abord lancer une offre publique de rachat et rassembler 95­% des titres. Par ailleurs, la société devra préparer une note d'opération dans le but d'obtenir le visa de l'AMF, qui vérifiera que les actionnaires minoritaires ne sont pas lésés par la sortie de la cote. Il faut également compter la commission de la banque qui gère le retrait, ainsi que des conseils divers. " En dehors du rachat des titres, on peut estimer quele montant total des coûts représente au moins 200 000 euros. Mais il peut s'élever à beaucoup plus, en fonction du profil de la société ", avertit Damien Rahier.